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基金经理手记

年初至今，受国内经济复苏在“预期”和“现实”中来回波动影响，A股市场震荡上行，呈现较为明显的结构分化特征。主题轮动较快，人工智能带动TMT板块上行，叠加“中特估”的高热度，机构重仓股指数持续下行。

回顾今年“春节”和“五一”小长假，我们观察到几个较为典型的现象：首先，大众消费呈现明显的节日效应，消费转化向节假日聚拢，淡季较过往更为清淡。其次，消费人次的修复斜率大幅领先消费总额，背后隐含人均消费水平下降。只逛不买的现象背后，是预期收入水平恢复缓慢下中产阶级的消费降级。第三，高端消费坚挺且升级持续。奢侈品大中华区一季度恢复速度较快且未来前景乐观。

我们认为，目前消费复苏的第一阶段——消费场景的修复基本完成，由收入预期改善带来消费水平恢复的第二阶段道路可能需要较长时间。

对应股票市场，预期始终走在现实之前，并且存在抢跑现象是今年投资面临的难点。去年四季度以来，市场比照欧美修复路径，将估值快速修复到强复苏假设水平，导致春节前后由于淡季波动及高频数据环比走弱带来预期的再修正和股价大幅波动。因此，即便年报和一季报不少公司交出较高质量的业绩答卷，最终并未能在股价上有所反映。

从过往历史看，股价和基本面的偏离总在一定阶段内呈现均值回归特征。现阶段，我们会将精力聚焦在筛选优质标的上，用更为严苛的视角去审视持仓品种的有效性。

整体我们对未来保持乐观，阶段性低迷将给予机会，以合理甚至低估的价格分享中国未来五到十年消费成长复利。

长期视角来看，对消费的投资围绕价、量、市占率关系展开，即消费升级、细分新兴品类、国潮崛起。在对中国长期经济增长持有坚定信心的背景下，人均GDP上升将成为消费升级的持续驱动力，持续看好在细分品类具备持续提价能力的凡勃伦商品(注：指需求量与价格成正比的商品)，其特有的商品属性将帮助投资者分享消费升级的红利。

与此同时，新经济背景下90后逐渐成为消费主力，新一代人群不同的成长背景、生活习惯以及思维模式将带来消费品类潜移默化的变化，我们将密切关注其中所蕴含的新兴消费品类和消费场景的投资机会。个性化、多元化的消费趋势下，品类由0到1的投资阶段和企业是否具备长期大集团化潜力也是关注重点。

基于中国文化和价值观传播、中国制造和技术自信的国潮崛起，将成为未来很长一段时间内投资的主线。国货消费品牌是这一内涵的载体之一，将带来长期持续的格局有利变化，其中能够顺势而为、市场地位显著突破的消费企业也是重点关注的投资方向。